בתחילת החודש יצאה הודעה מטעם האקסלרטור הנחשב ביותר בעולם המערבי - Y Combinator - על שינוי מודל ההשקעות שלהם. אם עד כה נהגו באקסלרטור הבררן להשקיע בכל אחת מהחברות שלהן 125 אלף דולר תמורת 7% אקוויטי, הרי שמהיום הם יוסיפו לכך 375 אלף דולר לפי שווי שייקבע ע״י משקיעים עתידיים (במודל שמוכר כ-SAFE, ראשי תיבות של simple agreement for future equity) ויקבלו אקוויטי בתמורה. ההחלטה די מתבקשת: אינפלציית ההשקעות בחברות הטק הופכת את הסכום המסורתי של YC לסמלי ממש, ומצד שני אחוזי ההצלחה הנאים של האקסלרטור גרמו גם למנהליו לפתח תאבון לאחוזים נוספים בחברות. מה גם שהצלחות עבר עם בוגרות כמו Airbnb או דרופבוקס, השאירו הרבה כסף בקופה שצריך לנצל: שווי כל הבוגרות של Y Combinator עד היום עומד מעל 400 מיליארד דולר, 160 מתוכן שוות יותר מ-150 מיליון דולר לחברה.
שווי כל הבוגרות של Y Combinator עד היום עומד מעל 400 מיליארד דולר, 160 מתוכן שוות יותר מ-150 מיליון דולר לחברה
הכתבה הקודמת שלנו על תחום ההון סיכון התמקדה במה שקורה בקרנות הצמיחה והלייט סטייג׳, ובהשפעה של כניסת קרנות הענק, הפרייבט אקוויטי וקרנות הגידור לתחום. המסקנה שלנו אז הראתה שהתוצאה היא מעבר של קרנות צנועות יותר בהיקף ההון שהן מנהלות אל עבר השלבים המוקדמים, במיוחד בישראל. אולם ההודעה של YC מעידה על התחרות ההולכת ומחריפה גם בסקטור הזה.
אבל ההודעה הזו עוררה סערה בקרב קרנות הארלי סטייג׳ בעמק. "אולי זה טוב ל-YC אבל זה רע לכל האחרים, כולל למייסדים", אמר לאתר The Information שותף מייסד בקרן Better Tomorrow Ventures. משקיעים נוספים שותפים לדעתו וסבורים שהצעד הזה יקשה על המצטרפות החדשות ל-1,000 בוגרות האקסלטור לגייס משקיעים.
הסיבה לכך היא שמשקיעי סיד נוהגים לרוב לקחת 10% מהחברה, ואם YC רוצה להגדיל את ה-7% שלה, הרי שזה יקשה עליהם להיכנס. מה גם, מוסיפים משקיעי הסיד, שהסיכון אינו הסיבה היחידה לכך שמשקיעי סיד נוטלים אחוזים גבוהים כ״כ. מדובר במשקיעים שמבלים זמן ניכר עם החברה ומייסדיה, מסייעים בפיתוח החברה ובבנייתה - הרבה יותר ממשקיעי הלייט סטייג׳, שחלקם מסתפקים בישיבות רבעוניות ובטלפונים מזדמנים.
הסיכון אינו הסיבה היחידה לכך שמשקיעי סיד נוטלים אחוזים גבוהים כ״כ. מדובר במשקיעים שמבלים זמן ניכר עם החברה ומייסדיה, מסייעים בפיתוח החברה ובבנייתה - הרבה יותר ממשקיעי הלייט סטייג׳
אולם נראה שמשקיעי הסיד יאלצו להתרגל לתחרות ההולכת ומחריפה, וכמו בקרנות הלייט סטייג׳, גם כאן אפשר כבר לדבר על שינויים במודל ועל ניסיונות לחשוב מחוץ לקופסה.
"המודל שלנו היום הרבה יותר גמיש"
למעשה, אפשר אפילו לומר שבקרב קרנות הארלי סטייג׳ תמיד אפשר היה לראות קצת יותר ניסיונות למקוריות וגיוון. בקבוצת Team8, למשל, זו הייתה הסיבה להקמת הקרן. בקבוצה לא משקיעים ביזמים וחברות קיימות, אלא רותמים שורה של שותפים בינלאומיים לביצוע מחקר למציאת פתרונות טכנולוגיים - ובהתאם בונים חברה. תהליך כזה, שמלווה בשלב של ולידציה ומציאת היזמים המתאימים, אומר נדב צפריר, ממייסדי הקרן, מביא איתו סיכויי הצלחה גדולים יותר והוא מצביע על העובדה שבשונה מאחוזי ההצלחה הקטנים בעולם החיצון, כל החברות שהקימה Team8 עד היום עדיין חיות ובועטות: "מבחינה פיננסית אנחנו אחרי 4 אקזיטים במכפילים פנומנליים, והיום יש לנו 2 חברות שמובילות שוק".
בתחילת הדרך Team8 הכתיבה ליזמים שלה חלוקת של 50-50, כלומר הקרן התחילה עם אחזקות של מחצית מהחברה. היום, אחרי הקמת Team8 פינטק ושנייה לפני הכרזה על Team8 הלת'-טק, החלוקה הזו נוטה יותר לכיוון היזמים. "בהתחלה", מפרט צפריר, "המודל היה מבחינה פיננסית 'וואן סייז פיט אול' ולאור השינוי במודלים של השנים האחרונות, היום המודל שלנו יותר גמיש וקשור בסוג הבעיה, ברמת הסיכון שאנחנו לוקחים ובכמות המשאבים שנעמיד בתחילת הדרך.
"בהתחלה המודל היה מבחינה פיננסית 'וואן סייז פיט אול' ולאור השינוי במודלים של השנים האחרונות, היום המודל שלנו יותר גמיש וקשור בסוג הבעיה, ברמת הסיכון שאנחנו לוקחים ובכמות המשאבים שנעמיד בתחילת הדרך"
"דבר שני שהשתנה זה שמעבר להקמת החברות, התרחבנו והתחלנו גם להשקיע בחברות שאינן חברות שאנחנו הקמנו, מתוך תפיסת עולם שזה משלים את המודל שלנו. זאת אומרת שאם יש לנו תזה לגבי מה שאנחנו רוצים לבנות נבדוק מי כבר עושה את זה ואם נמצא מישהו בארלי סטייג' - נשקיע בו במקום להקים חברה חדשה".
אם אתה בוחן את השינויים שקורים עכשיו בתחום ההון סיכון, אלה דברים שעולים בקנה אחד עם תפיסת העולם שלכם או שגם אצלכם נראה התאמות?
"יש דברים שהתחילו כבר לפני מספר שנים שהולכים ומתעצמים. אחד זה שהמידע זמין יותר ויותר ולכן אין יתרון של מידע או ידע ברוב המקרים, גם למשקיעים וגם ליזמים. הכוונה למידע לגבי מהן ההזדמנויות והיכולות להגיע ליזמים/משקיעים; יש השטחה של השדה.
"דבר שני דרמטי הוא שהכסף המושקע במיזמים בשלבים ראשוניים גדל בצורה משמעותית, מה שגורם לכך שיש כסף ביחס לא פרופורציונלי לכמות היזמים הטובים. זה שוק של יזמים, ולכן המודל הקלאסי שבו משקיעים לוקחים כסף של אנשים אחרים ומשקיעים בחברות של אחרים והמסננת של מי ראוי או לא מבוצעת ע"י קבוצה קטנה של משקיעים, הופכת להיות פחות רלוונטית. בהתאם, משקיעים שרוצים להשקיע ביזמים חזקים משקיעים בהם הרבה יותר, בין אם זה הרבה יותר כסף - שווים גבוהים יותר בשלבים מוקדמים - או ערך אחר. אנחנו מאמינים שבשיטה שלנו הכסף תחרותי מספיק אבל לצדו אנחנו מציפים ערך כי לכל יזם שבונה חברה אצלנו יש 50 איש שקמים בבוקר ועובדים אצלו, מה שמאפשר להם להתמקד בוולידציה. זה מוביל לסיכויי הצלחה גדולים יותר דרמטית".
"הפכנו להיות קרן שרושמת צ'קים מהירים"
דוגמה נוספת היא זו של הקרן התאגידית (CVC). סמסונג נקסט מסבירים שהחליטה לאחרונה להפסיק לבצע השקעות המשך, בכלל. סמסונג נקסט היא זרוע השקעה של תאגיד סמסונג הקוריאני, אבל היא אינה זרוע ההשקעה המרכזית שלו, זו נקראת סמסונג ונצ׳רס והיא מנהלת הרבה יותר כסף. המטרה של סמסונג נקסט, שמחזיקה מרכזי השקעה גם בקליפורניה, לוס אנג׳לס, מיאמי, ניו יורק וכמובן סיאול, היא לאתר עבור החברה חברות מעניינות שיוכלו, בהמשך הדרך, לתרום במשהו לתאגיד.
״בעבר עשינו 4 השקעות של מיליון או שניים בשנה והיום אנחנו עושים 8-10 השקעות קטנות של 250 אלף דולר כל רבעון״ מסביר אייל מילר, מנכ״ל סמסונג נקסט TLV. ״נקסט הפכה להיות קרן שרושמת צ׳קים מהירים, תוך שעות וימים ולא חודשים. הצ׳קים קטנו כי אנחנו מעוניינן לשמור רזרבות כדי להשקיע בעוד חברות, וזאת בניגוד לתפיסה של השקעות המשך שמסמנת את החברות המנצחות בפורטפוליו ומגדילה את ההשקעה בהן, אנחנו מעדיפים לשמור את הכסף לעוד השקעות״. הסיבה שהקרן יכולה להרשות לעצמה לעשות זאת היא שהמטרה שלה אינה אך ורק פיננסית. סמסונג נקסט נועדה להגדיל את החשיפה של התאגיד לטכנולגיות פורצות דרך, לחשוף אותו לחדשנות ולאפשר לו שיתופי פעולה מעניינים. אבל לא מדובר בפרויקט מון-שוט לגמרי. ״אנחנו מסתכלים על הצד הפיננסי והתשואה, כי אם נשקיע בחברות שאין להן סיכויי הצלחה הן פשוט לא ישרדו״.
״נקסט הפכה להיות קרן שרושמת צ׳קים מהירים, תוך שעות וימים ולא חודשים. הצ׳קים קטנו כי אנחנו מעוניינן לשמור רזרבות כדי להשקיע בעוד חברות"
לקרן תאגידית קטנה, מסביר מילר, יש את הפריבילגיה לקחת בחשבון מדדים נוספים להשקעה: ״אם אני עושה על קרן של 100 מיליון פי 3 לסמסונג זה נחמד, אבל זה לא משהו שסמסונג הענקית בונה עליו. לעומת זאת, להביא תובנות וטכנולוגיות חדשות לחברה זו תרומה הרבה יותר גדולה״. מה גם שלפי מילר אין אסטרטגיה אחת שעדיפה בצורה ברורה. ״בחינה של תאוריית הדאבל דאון לא חד משמעית (הכוונה להשקעות המשך בחברת פורטפוליו - ה"ר). גם אם הצלחתי וחברה צעירה הגיעה לעוד סבב, הסיכוי שתיכשל ירד אבל עדיין קיים, וקורה שקרנות ממשיכות להשקיע סכומים משמעותיים בחברה שלא שורדת. מה גם שרוב ההשקעות הן תחום אפור אז אתה שם ים כסף שלא משיא בהכרח תשואה יותר טובה. אנחנו משקיעים בצורה מושכלת ולא ׳ספריי אנד פריי׳. יש מדדים ובחינה מדוקדקת, אבל היא מהירה מבעבר״.
מה לגבי היזמים? יש היום כל כך הרבה כסף זול בשוק וקרנות שמוכנות לשים סכומי ענק בסבבים מוקדמים ולהמשיך איתם הלאה, הם רוצים להוסיף אתכם לקאפ טייבל?
״השאלה איזו פוזיציה אתה תופס סביב השולחן, אם בעבר בסבב של 5 מיליון שמנו 2 מתוכו אז ברור שצריך פולו כי אתה משקיע עיקרי, אבל היום אם בסבב של 5 מיליון אני שם 250 אלף זה לא מזיז לאף אחד, להפך, רוב הקרנות שמחות להמשיך בלעדי ושאמשיך לתת את הערך בתוך סמסונג. למשל גיוסי כוח אדם בחו״ל, יח״צ, מרקטינג. דווקא בגלל שזה שוק שכסף לא חסר בו אז ההסתתכלות הפוכה. אנחנו עוזרים בצורה לא פרופורצינלית לגודל הצ׳ק״.