אומרים שענף ההייטק נמצא במשבר אבל אם לשפוט לפי הדיווחים על גיוסי הון בשבועות האחרונים, הלוואי על כולנו משבר כזה. השבוע הודיעה דיפ אינסטינקט למשל על גיוס של 62 מיליון דולר, 4M Anayltics גייסה 30 מיליון דולר, 1MRobotics גייסה 15 מיליון דולר וכן הלאה. זה עוד כלום לעומת השבוע שעבר, שבו קייפ גייסה 220 מיליון דולר, זסטי 75 מיליון דולר, סיירברו 40 מיליון דולר ועוד ועוד.
הבנתם את התמונה: בשבועיים האחרונים גייס ההייטק הישראלי יותר מחצי מיליארד דולר. זה ממשיך את המגמה מחודש אוגוסט האחרון, שבו עבר סך גיוסי הון את קו מיליארד הדולר, בסך הכל אפשר להתרשם שמצב ההייטק בכי טוב. איפה המשבר?
יש מי שטוענים ששפע הגיוסים הוא עניין טכני, שחברות נמנעות מלדווח על גיוסים בחודש אוגוסט, חודש החופשות. יש אפילו מי שמציבים תאריך סיום מוגדר – חג הלייבור דיי האמריקאי, שחל ביום שני הראשון של חודש ספטמבר. לפי הגישה הזו, כל הדיווחים על הגיוסים שראינו - מקורם בעסקאות שנחתמו חודשיים או אף שלושה לפני הדיווח לעיתונות.
טוב, זה רק לא מסתדר עם התמונה בשטח. חודש אוגוסט היה עמוס בדיווחים על גיוסי הון, מהם חמישה גיוסי ענק וכמה עשרות גיוסים קטנים יותר וכרגע נראה שחודש ספטמבר ייראה דומה.
אם הגיוסים האלה קרו חודש או חודשיים קודם לכן, זה אומר שאולי כבר אז המשבר לא היה כה נורא. ההייטק הישראלי ממשיך לגייס כספים - משהו קורה פה.
צריך לזכור איך נראתה התמונה לפני כמה חודשים, אחרי שהאסימון ירד וכולם הבינו שאנחנו נכנסים לתקופת האטה. משקיעים, יזמים, משפטנים ופרשנים התחרו זה בזה בהעלאת תחזיות שחורות, בדיבורים על התרסקות חברות, על גלי פיטורים קורעי לב. בפועל מה שראינו בחודשים האלה היה מעט מכל אלה, מין ארוחת טעימות מבלי שהמנות עצמן מגיעות לשולחן.
משקיעים שדיברנו איתם אמרו שהם עוצרים השקעות. שהשוק צריך להתאים את עצמו, שהחברות צריכות להבין שמדובר במשחק חדש ושאין להן ברירה אלא לקבל את כללי המשחק. אחרי שהשוק יתאזן, אחרי שהערכות השווי של החברות ירדו, הם אומרים, רק אז יהיה כדאי לחזור ולהשקיע בהייטק. אבל ההערכה היתה שזה יקרה רק אחרי שהשוק יגיע לתחתית המדרגה, שלהי 2023 כזה. יכול להיות שזה קורה קצת לפני התחזיות?
קובי סמבורסקי, גלילות קפיטל: "היה שלב שהשוק עשה התאמה, כולם הבינו שהמחירים השתנו, וההשקעות ירדו בתקופה הזו דרסטית בסוג של קליברציה גם של המשקיעים וגם של היזמים. יכול להיות שהזמן הזה באמת כבר עבר"
קובי סמבורסקי, מייסד-שותף בקרן גלילות קפיטל, מסכים: "היה שלב שהשוק עשה התאמה, כולם הבינו שהמחירים השתנו, וההשקעות ירדו בתקופה הזו דרסטית בסוג של קליברציה גם של המשקיעים וגם של היזמים. יכול להיות שהזמן הזה באמת כבר עבר". לדבריו גלילות לא הפסיקה להשקיע בשום שלב: "אם אתה מסתכל עלינו, אנחנו סופר יעילים עכשיו. משקיעים מבינים שזה אחלה זמן להשקיע ויזמים עם ניסיון יודעים שזה זמן טוב להתחיל חברות. אז יש תיקון וזה תיקון טוב ומצד שני עדיין יש המון כסף למשקיעים וברור לכולם שהתחום הזה הוא המקום הכי נכון להשקיע בו".
רונן ניר, שותף ומנהל המשרד הישראלי של קרן PSG האמריקאית, אומר: "מה שאנחנו רואים כרגע הוא בדיוק מה שצפינו: המשך פעילות השקעה בשוק, בקצב ובכמויות כסף יותר נמוכות מהשנתיים האחרונות. את חלק מהעסקאות אני מכיר לעומק, הן נעשו בוולואציות אחרות ממה שאנחנו רגילים. אז עם כל זה שרואים כמה גיוסים של 40 ממיליון דולר, זה כלום לעומת מה שהיינו רגילים לראות עם 100 ו-150 מיליון דולר. אז יש האטה וכמויות הכסף והוולואציות נעשות ריאליות, ועדיין יש לקרנות הרבה כסף שהן משקיעות. אני חושב שאנחנו מתחילים לראות את תחילתו של ה-new normal".
גל גיטר, שותף בקרן Ibex Investors האמריקאית, מעריך כי היקף הגיוסים בענף ההייטק ירד ב-25% עד 30% לעומת התקופה המקבילה ב-2021. "יש קרנות שממשיכות להשקיע – מבחינתן העסקים כרגיל", הוא אומר, "יש קרנות שאומרות 'אנחנו לא משקיעות בחברות חדשות אלא שמות את כל הכסף שלנו כדי לתמוך בחברות הפורטפוליו שלנו כי אנחנו לא יודעות אם הן יצליחו לגייס כסף מבחוץ'. ויש קרנות שבאות בגישה אופורטוניסטית יותר, ואומרות 'בואו ננסה להשקיע דווקא בתקופה הזו'".
רונן ניר, PSG: "עם כל זה שרואים כמה גיוסים של 40 ממיליון דולר, זה כלום לעומת מה שהיינו רגילים לראות עם 100 ו-150 מיליון דולר. אז יש האטה וכמויות הכסף והוולואציות נעשות ריאליות, ועדיין יש לקרנות הרבה כסף שהן משקיעות"
אם מבחינת המשקיעים הערכות השווי נעשו "סבירות", מבחינת מנכ"לי החברות זה נראה פחות מלבב. מי שהספיק לגייס בזמן יכול לנשום עמוק ולתכנן שנתיים קדימה. מי שהכיסים שלו פחות עמוקים צריך לקצץ בהוצאות, להאט את קצב שריפה המזומנים, לפטר קצת עובדים וכן – אם אין ברירה צריך להביא כסף חדש גם בתנאי השוק הנוכחיים.
התחזיות השחורות דיברו על גל של גיוסי הון לפי שווי מופחת, גיוסי דאון ראונד. בפועל אומרים לנו, יש בודדים כאלה. יש גיוסים לפי שווי גבוה מעט יותר מהקודם, יש גיוסי flat, ללא שינוי שווי. פה ושם יש דיווח על הרחבת גיוס קודם, שזה במילים אחרות גיוס Flat. פה ושם יש גיוס SAFE, שזו דחייה של הערכת השווי עד לגיוס הבא, בתקווה שעד אז השמש תזרח.
למעשה, גם חברות שמגייסות באפ-ראונד של כמה עשרות אחוזים נאלצות להתפשר על הערכת השווי לעומת 2021. בימים ההם חברות רבות שילשו את השווי שלהן בתוך שנה או פחות. אבל המצב של חברות שמגייסות ב-flat עוד פחות מרנין: "חברות שמגייסות באותה וולואציה כמו בגיוס הקודם, כשהחברה צמחה מאז פי שתיים, זה אומר שהמכפיל שלהן ירד לחצי", אומר גיטר, "מרבית החברות מגייסות בעלייה, אבל לא כמו שהיתה עשויה להיות אם היינו ב-2021. אם צמחת פי 4 והוולואציה שלך גדלה רק ב-30%, בפועל השווי שלך ירד".
החלק המתסכל באמת, מבחינתם של מנכ"לי חברות ההייטק, הוא שהשוק לא באמת התייבש. אפשר לשמוע מכל מנהלי הקרנות שהם יושבים על הרבה כסף, ושהמשקיעים שלהן ממשיכים להזרים כסף גם בתקופה הזו. "אנחנו בנקודת זמן שיש בשוק כמות כסף היסטורית", אומר גיטר. לדבריו היקף גיוסי ההון של הקרנות האמריקאיות עבר את מה שהיה ב-2021: "לקרנות יש יותר כסף מאשר ב-2021 ומצד שני הן משקיעות בקצב נמוך יותר מ-2021. אם אתה מחבר את שני הדברים האלה, אתה מבין שיש סכום מאוד גבוה של כסף בשוק".
"המשקיעים שמחו לרגיעה מסוימת מקצב ההשקעות המטורף"
כשהתחיל המשבר, בסך הכל לפני כמה חודשים, מנהלי קרנות ההון סיכון אמרו שהם מקפיאים את ההשקעות כי המשקיעים שלהם (LPs) מאוד מודאגים. בקרנות האמריקאיות מדובר באלפי משקיעים שהזרימו הון עתק להייטק במטרה ליהנות מהתשואה, שלעיתים נראתה דמיונית. "נעלם הסיכון בהון הסיכון", כתב בדאגה אלן פלד, מייסד קרן וינטג', בדצמבר האחרון. עכשיו חזר הסיכון והמשקיעים נכנסו לחרדות.
גל גיטר, Ibex: "מרבית החברות מגייסות בעלייה, אבל לא כמו שהיתה עשויה להיות אם היינו ב-2021. אם צמחת פי 4 והוולואציה שלך גדלה רק ב-30%, בפועל השווי שלך ירד"
"כשהמשבר התחיל עשינו הרבה שיחות עם המשקיעים שלנו", אומר סמבורסקי, "רצינו להבין לאן הרוח נושבת אצלם, כי הם מאוד חשובים במשוואה הזו. הפידבק של כולם היה שהם מאמינים מאוד בהייטק ולא חושבים שצריך לרדת מזה. אבל הם שמחו לרגיעה מסוימת מקצב ההשקעות המטורף". לדבריו אף משקיע לא משך את ההשקעות שלו וכולם מבקשים להמשיך ולהשקיע, רק להיות יותר בררנים מהעבר".
מנהל בקרן אחרת אומר שלמשקיעי ה-LP אין השפעה מעשית על ההחלטה אם להפסיק את ההשקעות ומתי לחדש אותן. לדבריו אנחנו נראה את ההשפעה של המשבר הנוכחי על היקפי הגיוסים הבאים של קרנות ההון סיכון ממשקיעים, כמו שהשפעת המשבר של 2008 ניכרה בירידה גדולה בגיוסי קרנות חדשות ב-2010 וב-2011.
ההשוואה למשברים הקודמים, משבר הדוט.קום של 2000 והמשבר הכלכלי העולמי של 2008, קצת מתסכלת. בשנת 2000 מרבית חברות ההייטק היו חברות בועה, בלי תוכנית עסקית ובלי הכנסות. העולם פלבל בעיניו לנוכח תיאוריית גלגלי העיניים – צבירת משתמשים כחלופה לרווחים.
ב-2008 הכלכלה העולמית התרסקה והכסף פשוט התפוגג ונעלם. ככל שניתן לשפוט היום, המצב הנוכחי לא דומה, לא מזכיר אפילו, את המשברים הקודמים. החברות של 2022 הן ברובן חברות טובות, עם תוכניות עסקיות, עם התאמת מוצר לשוק, עם הכנסות ראשונות וצמיחה של ממש. וגם הכסף נמצא בשפע, כמו שראינו, רק שהוא נותר בינתיים ברובו בכיסי המשקיעים.
סמבורסקי: "אני הייתי יזם במשבר הדוט.קום של 2000 ובמשבר הכלכלי העולמי של 2008, ואני אומר ליזמים שהסיטואציה פה שונה. רוב החברות הן חברות טובות, אולי עם שווי מנופח אבל המוצר שלהן הוא מוצר שיש בו צורך"
"אני הייתי יזם בשני האירועים האלה, ואני אומר ליזמים שהסיטואציה פה שונה", אומר סמבורסקי, "רוב החברות הן חברות טובות, אולי עם שווי מנופח אבל המוצר שלהן הוא מוצר שיש בו צורך. המשבר הנוכחי מיתרגם להורדת שוויים, לדילול של החברות הפחות טובות ולשימת דגש לא רק על צמיחה אלא גם על יעילות. השינוי הזה הכניס את כולם ללחץ, אבל כשננחת מהצד השני יהיה עדיין הרבה כסף והחברות הטובות ימשיכו לקבל כסף ולגדול".
"אנחנו חייבים להפריד בין המשבר הפיננסי למשבר הריאלי", קובע ניר, "המשבר הפיננסי בא בגלל עליות ריבית ואינפלציה ואנחנו עדיין רואים אותו. אז יש האטות בשוק אבל השוק עדיין צומח והצמיחה בישראל תהיה יותר גבוהה מארה"ב. המהפיכה הדיגיטלית לא נעצרה, היא גדלה, אולי בקצב טיפה איטי יותר, אבל מהר יותר מענפים אחרים בכלכלה ואנחנו רואים את זה בעיקר בתוצאות העסקיות: מרבית החברות עמדו ביעדי ההכנסות והמכירות. לא ראינו נפילות משמעותיות לרוחב כל השוק".
יש עוד סיבה שחברות הייטק לא פוגשות את הכסף כמו שהיו רוצות. היא קשורה לכוונות הרווח של המשקיעים, לרצון שלהם לקנות בזול ולמכור ביותר. זה נראה מרושע מבחינת מנכ"לי ההייטק, אבל ניתן להניח שככל שנתקדם לתוך המשבר המחיר של החברות יפחת, והתשואה של המשקיעים שייכנסו אז להשקעה – תגדל. הרבה מהמשקיעים מתייחסים לזה כ"הזדמנויות". ככל שנוקף הזמן, ההזדמנויות מתרבות. חברות שעושות אקזיט עכשיו אבל בשווי מעליב, נופלות קורבן לציידי ההזדמנויות.
רונן ניר לא אוהב את ההסבר הזה: "אני רואה את זה אחרת לגמרי. ב-2008 היו הזדמנויות. עכשיו אין פה הזדמנויות. ה'לא נורמלי' היה ב-2021. בסך הכל אנחנו חוזרים לאותה רמת וולואציה שהיתה מ-2107 עד 2018 ולפני כן, חזרה לעולם נורמלי יותר. אולי טיפה יותר מדוכא בגלל אי הוודאות ובגלל עליות ריבית, אבל העולם יחזור לאיזור ההוא".
איך זה הולך להיראות בחודשים הבאים? האם נמשיך לראות גיוסי הון או שנבואות הזעם על קריסת חברות ופיטורים המוניים יתממשו? נראה שהחודשיים האחרונים קצת משפרים את מצב הרוח וגם את התחזיות. יש פחות נבואות זעם ויותר ציפייה לשיפור מתון. "חייבים להגיד, שכשאתה קורא על משבר בעיתון זה נראה נורא", אומר סמבורסקי, "אבל בסוף יש הרבה חברות מצוינות שזה לא אמור להשפיע עליהן יותר מדי, ויש חברות פחות טובות שבעבר היו יכולות לגייס אבל עכשיו הן כנראה יאכלו אותה".
"לא תהיה קריסה", אומר גיטר, "אם אתה מאמין כמונו ביכולת של טכנולוגיה לשנות את העולם - הדברים האלא לא ישתנו. מה שישתנה זה כמה החברות שוות. עסקים מאוד חזקים שווים קצת פחות, אבל הם עדיין ממשיכים בצמיחה ומתקדמים. חלק מהחברות הישראליות כל כך חזקות, שיצטרכו משהו מאוד משמעותי כדי לעצור אותן".
"לא תהיה התרסקות", מסכים ניר, "תהיה האטה וזהירות וחזרה לנורמליות. יש תחזיות צמיחה יותר נמוכות והשקעה פחות אגרסיבית ועדיין רוב החברות הטובות מגייסות וצומחות. אנחנו לא עומדים בפני גל פיטורים המוני, אין סיבה שזה יקרה, התעשייה חזרה למקום של שפיות ונורמליות. כרגע אנחנו מאוד רחוקים מהתרסקות טוטאלית".